财联社12月24日讯，2023年还剩最后一周，各大券商纷纷将目光投向明年资本市场，拐点是否即将降临？A股能否迎来冬日里的温暖？反弹到底还有多远？又该如何进行底部布局？
本周十大券商策略，带来2023年末，各大券商的最新观点。
圣诞节前外资的流出已告一段落，本周调研样本的公募基金净赎回率出现明显大幅下降，统计显示，近4年每年最后5个交易日公募重仓股平均收益皆为正；地产政策正处观察期，预计后续还会持续加码，市场对经济的预期相比政策目标存在较大上修空间，市场和信心的拐点正在临近，明年1月中旬是关键的时点。
一方面，今年8月以来的北向资金流出在圣诞节前已告一段落，本周以来，根据中信证券渠道调研数据，样本公募基金产品的净赎回率明显大幅下降，统计数据显示，公募基金前100大重仓股过去在4年中每年的最后5个交易日平均收益皆为正，市场出清已接近尾声。
另一方面，地产政策落地后处于观察期，预计后续政策会继续加码，明年1月LPR下调概率较高，市场对经济增长的预期相对政策目标仍存在较大上修空间，超预期的游戏产业政策有助于缓和近期纯粹“炒小”的投机氛围，强化市场对硬科技等政策确定性强的成长板块的信心，市场和信心的拐点正在临近，明年1月中旬是关键的时点。
市场深度调整与超卖，短期指数有望从杀跌进震荡。12月以来A股出现较大幅度的调整，稳定风格跑赢，与我们“方向在低风险特征的股票”的观点相匹配。往后看我们认为：1）指数深度调整，表明投资者已重新校准了重要会议后的政策预期，后续经济数据的走向与政策的互动对市场而言极为重要。2）年内第三轮存款降息落地后，市场对降息的预期重新打开，叠加岁末年初部分机构的配置需求，但相对而言小步长宽松更有利于类债资产和长久期资产，非经济相关资产。3）短期指数估值、两市成交额已经降至历史低位，考虑到前期市场深度调整，短期指数延续杀跌的可能性不高，在一个短时间窗口内有望进入低位震荡和技术性反弹。但预期上修仍需要新边际，指数高度不高。从更远维度看，企业盈利预期与市场风险偏好的改善仍需要政策进一步发力以及新发展模式的明晰。因此，中期的应对仍需要“稳字当头”。
超跌反弹行情优选超跌，风格切换淡化小盘题材。当前市场“交易有边际，但预期尚缺边际”，边际配置力量来自有跨年配置需求的中长期资金，而非交易题材股的高风险偏好投资者。寻找超跌反弹的思路主要选择前期估值下修较为剧烈，同时估值处在偏低水平的股票，因此部分前期调整的中大盘成长股（医药、电子、军工等）迎来一个反弹的机会。与市场共识不同的是，我们认为小盘题材股在估值与交易优势下降、乐观预期难以兑现、风险偏好逐级下台阶的定价环境下，需警惕行情走向尾声。近期两融余额已出现较为明显的下滑。我们认为，超跌反弹行情的重点应放在大盘股而非小盘股，底仓选择低风险特征的防御类板块，并灵活选择成长股做超跌反弹。
行业比较：重点在低风险特征的股票，灵活选择成长股做超跌反弹。现阶段周期认识和价值发现的思维和策略仍难以奏效，股票风格和个股的选择并不在分子端盈利，而是在估值和风险溢价。由于缺乏新的预期，市场整体ROE改善难度较大，当前选股重点在低风险特征的股票，以守代攻，投资主线在低估值与稳定现金流。推荐：1）红利高股息与资源品：电力与公用/运营商/高速公路/焦煤等；2）具有安全边际，估值十年以来最低，竞争优势稳健，受益性价比消费：食品/乳制品。3）除大盘价值股外，超跌反弹看好受益于全球金融条件改善或行业周期逐步回升的电子/医药及军工。
投资主题与个股推荐：数据要素/小米生态链/AI智能终端/产能出海。1）数据要素：“数据要素×”行动计划发布，数据资产融资模式落地。推荐公共数据供给和数据服务商；2）小米生态链：首款车型发布将拉动供应链需求，高端化战略显现成效。推荐3C和汽车供应链；3）AI智能终端：AI处理器和端侧大模型迭代加速，终端设备迎新产品周期。推荐终端整机和零组件；4）产能出海：依托国内产业链和产能优势开拓海外增量市场。推荐手工具/汽零/跨境电商。
风险提示：海外高利率持续时间超预期，全球地缘政治的不确定性。
12月第3周，前期热门传媒等板块回撤明显，通信、计算机、电子等方向也延续调整。而此前阴跌的电力设备反弹，此外煤炭、家电、有色涨幅居前。展望后市，年末最后一周市场对寻找跨年主线较为积极，而近期大热的传媒等行业调整明显、与我们此前预期一致，主要源于TMT整体板块在年末两个月内累计涨幅较大、估值百分位抑制明显。在近日出现下调存款利率后，呵护息差态度下，银行表现有所好转，同时年底将近公募基金最终排名大考，可能成为短期内市场风格继续切换变化的重要影响因素。因此配置思路上，长短结合，从短期角度看市场风格可能正在发生切换，金融预计是一个不错的方向。此外，中长期的确定性方向也可继续坚守。
第一个配置思路是短期风格可能正在切换的方向，即金融，包括券商、银行、保险等。主要原因在于一是经济基本面继续修复+流动性宽裕的宏观组合，提供了短期金融风格行情的契机；二是金融风格在四季度存在很强的季节性效应，尤其在公募基金冲刺排名的当下，聚焦点有望重回金融；三是当下已出现金融风格切换的迹象。因此如果短期市场发生切换，金融将是一个比较理想的切换方向。
第二个思路是继续坚定配置中长期确定性方向，包括：在新一轮产业周期复苏预期以及基本面向好支撑增强下的电子、通信，相比其他成长行业更具配置性价比和中长期的确定性；此外，盈利、估值底部共振修复的医药生物也值得长期坚守等。
当前距离2023年收官仅剩5个交易日时间，从年初至今指数表现来看整体呈现先扬后抑，尤其临近年尾这段时间表现较为低迷，上证指数低至去年4月底及10月底时阶段性底部附近。近期召开的中央经济工作会议指出“进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战”，“社会预期偏弱”。
当前估值水平、成交、上市公司行为等一系列指标显示资产价格可能已经隐含过于悲观预期，而与此对应的，内外部环境正在显现积极变化：1）国内近期多家银行宣布下调存款挂牌利率，政策宽松助力稳增长；国家新闻出版署周末时间就周五引发市场关注的《网络游戏管理办法》（征求意见稿）做快速回应，有助于维稳预期。当前环境“宏观政策取向一致性”有所增强，有利于“强化政策统筹，确保同向发力、形成合力”。2）海外方面，美国通胀数据持续走低背景下长端美债利率由高点5%快速回落至3.9%附近，美元指数走弱，人民币汇率走强，而中国权益类资产对此暂时反应不足。
后市来看，极端估值叠加积极因素累积应对资金面负反馈，A股反弹或随时而至，市场中期机会大于风险，继续关注内外部环境的边际变化。
A股“新投资范式”：美债利率higher for longer，中债利率lower for longer。新范式的背后是海外特殊性（decoupling风险外溢推升通胀）+国内特殊性（经济复苏弱预期+疫后资产负债表修复缓慢）。23年新范式表现为：“中美利差倒挂且持续走阔+中美股市ERP之差在历史低位持续徘徊”。我们定位24年为新范式回眸期：中美利差短周期收窄，中资股有望上行，港股更优，人民币汇率升值，区间风格偏向成长/小盘。
政策不确定性落地有望引导市场预期边际改善，备战春季躁动。尽管本周美债利率连续下行、进一步确认“海外政策底”，但A股走势偏弱，主要源于国内经济数据与政策预期偏弱。但我们认为市场预期已经处于低位，中央经济工作会议定调和近期政策力度并未显著低于市场预期，反倒使得政策不确定性落地。当下在中美政策底共振、中美利差回落、产业主题活跃、政策仍有望发力的背景下，布局春季躁动。
布局春季躁动，择优供需格局优化的成长复苏资产。23年我们提出A股新投资范式：美债利率higher for longer，中债利率lower for longer。长期来看，“杠铃策略”成为应对不确定性的反脆弱投资策略。24年为新范式“回眸期”，两大会议后政策不确定性落地，叠加中美政策底共振，布局春季躁动行情。历史市场底之后小盘、低估值、反转因子更优，稳增长政策定力较强下成长股配置价值更高。建议沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善，配置：1. 供给出清+需求边际回暖的成长复苏品种（消费电子链、半导体设计、创新药、机器人）；2. 中国优势制造+美国预期补库提振外需（纺织、化工原料、电子元器件）；3. “泛AI+华为”新一轮技术供给创造需求（智能驾驶、XR、射频、卫星通信）。
风险提示：地缘冲突，流动性收紧，增长不及预期等。
国盛证券：处变不惊：适度加大逆向交易
指数再临底部，如何看待全A后续的走势与结构？
关于第一个问题，当前市场已经出现底部信号，但反转趋势仍有待确认。抛开赔率与下行空间不谈，单从交易层面看，市场底部的确认往往伴随强势股补跌、交易缩量、情绪见底（详见《底部是怎样炼成的？》），而本周伴随指数回落至年内新低，这三个信号均已再度出现。
关于第二个问题，目前看，春季躁动也许较难提前上演。首先，单从统计规律看，春季躁动更多发生在2月而非1月，春季躁动在1月提前上演的概率并不高；其次，春季躁动只是统计上的结论，背后更多是经济增长预期向好（2012年、2023年）和流动性的宽松（2013年、2015年、2019年）。但由于目前市场依然缺乏基本面和流动性的配合，这就意味着春季躁动的提前上演，需要更多经济预期向好和流动性宽松的信号推动，指数进一步的反转趋势仍有待确认。
关于第三个问题，资金面与交易面信号指向，短期大/小盘的分化有望阶段性收敛。我们观察到，近期A股市场的增量资金性质已经出现新的变化，ETF低位托底、两融高位止盈成为近期常态，而增量资金的结构性转换，有利于大/小盘风格的进一步收敛（至少缺乏资金推动风格进一步分化）；交易结构层面，成交热度持续在低位的上证50、沪深300近期迎来升温，而小、微盘股热度已出现高位回落迹象，同样指向大/小盘收敛。
处变不惊：适度加大逆向交易力度
往后看，在依靠分母端缓和驱动的行情告一段落后，分子端预期能否跟进就成了重点。至少到目前为止，分子端预期一直受制于数据低迷，若后续宏观政策落实情况能够提振增长预期，则大盘指数能够实质性回升；若基本面预期&现实复苏偏缓，在大/小盘又一次进入了较大的分化区间，接下来也需要关注阶段性的高低收敛，跨年阶段建议适度加大逆向交易力度。
更长周期看，A股上行空间的打开，需要市场在分子与分母端形成合力。在此之前，市场机会仍然以结构性为主，对于指数的反弹需要步步为营，分阶段参与。结构上，跟上市场动力的转换，聚焦边际预期改善方向：1、结合供给与需求，库存周期的中观线索指向上游和部分可选；2、兼具赔率与政策博弈的顺周期方向；3、人民币汇率维持低位区间，叠加美国制造业补库周期开启，可关注出口链的阿尔法。中期视角下，我们依然维持“美债利率下有底、国内利率上有顶”的基准判断，参照近年来A股内外双驱动的定价机制，红利资产还是中期的“压仓石”。
行业配置建议：处变不惊，适度加大逆向交易力度：1、库存周期的供需线索指向：工业金属、化纤、消费电子；2、兼具赔率与政策预期博弈的方向：建材、保险；3、挖掘出口链的阿尔法：纺织、元件、汽车零部件；4、中期维度继续拿好红利“压舱石”。
A股“磨底”中等待向上突破。从A股两市成交额、主要指数估值和风险溢价看，当前A股处于中长期底部区间，投资者倾向于将中长期问题在短期定价，市场风险偏好还有待修复。未来1-2个月各部委年度工作会议和地方两会陆续召开，重点关注三方面政策指引：其一，年内第三轮存款利率下调或打开明年初政策利率降息空间；其二，关注一线城市地产政策放松效果。在房地产市场基本面企稳前，各地需求端宽松政策仍有望持续出台；其三，除财政、货币、地产等政策外，还需关注非经济性政策的落地情况。
以下几个方面是近期市场关注的重点：
1）美国11月PCE环比下降，市场降息预期走在联储前面。本周公《竞彩足球app下载安装》布的美国第三季度实际GDP下修至4.9%，较修正值下调0.3个百分点；11月PCE物价指数同比2.6%，环比下降0.1%，为2020年4月以来首次环比下降；核心PCE同比增速3.2%，为2021年4月以来的最低水平。经济软着陆预期下，市场仍在交易美联储降息，且降息预期走在美联储点阵图指引之前。后续美债利率仍有下行空间，但也应警惕地缘冲突下通胀预期升温风险，以及美联储释放鹰派预期管理带来的负面影响。
2）年内第三轮存款利率下调落地，打开后续贷款利率下调的空间。12月22日起，多家大行、股份行下调存款挂牌利率，1年、2年、3年、5年期定期存款挂牌利率将分别下调10BP、20BP、25BP、25BP，这也是今年以来商业银行第三次下调存款挂牌利率。存款利率下调，一方面有利于稳定银行息差，提高银行抗风险能力，另一方面有利于提升资金活化程度。往后看，下调存款利率后，贷款利率下行空间打开，2024年初降准降息存在可能。
3）关注一线城市地产政策放松效果。12月14日北京、上海进一步放松楼市政策，包括降首付、降利率、降普宅认定，政策力度较大。从近期高频数据来看，地产新政出台后，京沪新房和二手房成交热度出现明显改善，30大中城市商品房近一周成交面积回升至300万平米上方。11月经济、金融数据显示国内经济动能还有待修复，此外居民收入预期仍低于疫情前水平，因此投资者对地产复苏弹性仍存在分歧，资本市场的信心扭转较为滞后。一季度重点关注地产销售数据情况，在房地产市场基本面企稳前，各地需求端宽松政策仍有望持续出台。
4）除财政、货币、地产等政策外，还需关注非经济性政策的落地情况。12月中央经济工作会议提到，“把非经济性政策纳入宏观政策取向一致性评估，强化政策统筹，确保同向发力、形成合力”，强调了宏观政策取向的一致性，避免政策的“合成谬误”和“分解谬误”。中财办副主任韩文秀表示，“明年要多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，谨慎出台收缩性、抑制性举措”，表述意在加强预期引导。未来1-2个月是重要的政策观察窗口期，持续关注各部委年度工作会议和地方两会的政策指引。
行业配置上：年末板块轮动加快将成为主要特征，大小盘风格可能由于相对估值比价出现短期均衡。配置上，以现金流充裕的低估值红利板块作为压舱石，后续受益于产业催化和政策预期改善的领域是中期主线：如华为产业链、半导体、消费电子等。
2023年，A股市场经历了大幅的波动和频繁的轮动，行业轮动和主题投资成为市场结构性主线。经济复苏进程中叠加风险情绪的拖累，A股市场冲高回落后开始步入震荡行情。全年节奏表现为上半年AI主线+中特估伴飞行情，下半年中小风格外溢，年末低估值占优。
2024年，政策脉冲和盈利修复有望巩固A股向好，需求侧决定风险情绪和上涨空间。从内部视角来看，实体部门需求承压，对风险情绪回暖程度构成限制，历次股市趋势性上涨得益于实体供需共振，多是需求驱动供给，盈利回升斜率也和需求紧密挂钩；实体信心回暖到股市情绪好转存在时滞，股市预期方向乐观的基础上幅度仍可能表现为温和克制，供给端行情下更关注结构机会。从外部视角来看，2023年海外资金面因素对A股扰动最强，2024年海外流动性放宽先拔高估值，再传递到全球基本面回暖，短期利好中小成长，长期有望切向蓝筹价值，全年视角来看风格整体偏均衡。
美股和日股破解资产负债表审慎的关键在于优化供给。日本和美国均采用了引导民营企业增加资本开支的方式，破解阶段性的资产负债表审慎问题。其中，美国主动采用产业升级的方式开拓经济增长增量空间，为企业资产负债表的扩张提供了新的契机，而日本通过公共部门加杠杆筑底基本面，被动等待企业信心好转后短期转为资金净拆入部门。在日美贸易摩擦期间，日本逆势升级、成功破局的半导体等行业，行业出清后实现股价困境反转。随着经济发展阶段的深化，找到能实现结构化增长的产业将是行业制胜的关键，科技属性和高端制造业有望成为产业发展的主要方向和投资的结构主线。
基于资本周期及产业链韧性选择行业，依托护城河选择好公司，通过灯塔工厂选择好产品，重点布局科技+高端制造。按照行业所处的生命周期阶段来选择成熟和出清期行业，打破成长和价值的壁垒是股市上行的必要条件，推荐以TMT、先进制造业等为代表的高技术附加值行业，这类行业也具备产业链韧性和供应链安全语境下受益的充分条件。选股策略上，护城河策略攻守兼备，适应各种市场环境，是理想的跨周期投资策略。在高质量发展和现代化产业体系推动下，“灯塔工厂”凭借数字化、低碳化优势值得关注。
高股息、热门主题+ESG投资，攻守兼备赚取杠铃收益。(1)工业机器人：国劳动力成本快速上涨，生产方式向柔性、智能、精细转变，对工业机器人的需求将呈现大幅增长;(2)智能驾驶：智能驾驶应用领域广阔，其技术可以针对不同领域的难点和痛点提供有效的解决方案，使得各种应用场景能够快速地落地实施，利好政策持续出台催化行情;(3)HBM：突破内存容量与带宽瓶颈，可以为GPU提供更快的并行数据处理速度，打破“内存墙”对算力提升的限制，契合当前GPU对更大的内存、更高的带宽的刚性需求，增长确定性高，国内产业链有望受益；(4)ESG主题投资：低碳转型是当前的主旋律，推荐关注高技术行业，并适当关注传统行业ESG绩优的企业。
风险提示：美联储货币政策的不确定性；财政政策力度和经济修复节奏不及预期；海外地缘冲突尚未缓解等。
券商与A股行情高度相关，且往往受益于资本市场改革。券商板块行情与A股具有较高的相关性，二者在历史趋势走势上表现出了比较高的一致性，并且券商板块与资本市场密切相关，行情也往往受益于资本市场改革政策的推动。1994年以来券商板块主要有4次大涨行情，区间涨跌幅达20.0%或以上，分别是2006年2月-2007年11月、2009年2月-2010年2月、2014年10月-2015年6月、2020年5月-2020年7月。历次行情启动前，都伴随着国家对资本市场重视程度的提升，以及资本市场改革政策的推进。
民生证券：市场或将触底
海外商品需求恢复将进一步强化国内实物需求强于企业盈利的格局。对于近期市场而言，正视实然世界，底部就在眼前。
以“软着陆”的名义，走向“二次通胀”
当前海外商品需求边际复苏迹象明显。美国商品需求的回温不仅来自于个人耐用品消费的反弹，新屋开工在下半年的见底回升同样对其有所提振。此外，零售商从8月开启补库，并带动制造商的补库周期，长达一年多的去库周期或迎来尾声。美国经济似乎正按“软着陆”的场景演绎。前期被大幅看空的欧洲，近期经济同样有起色。重要商品供给方的德国和瑞典近期制造业PMI延续上行趋势。德国自欧元区内部的消费品订单自9月开启回升，带动了整体的工业生产企稳。作为欧元区重要的需求国，法国近期零售贸易经历了三季度的持续下行后，见底反弹。欧美需求的边际反弹或来自于通胀下行的推动，通胀的超预期下行坚定了市场对于降息的期待。11月能源价格的持续下行，给通胀的降温带来了助力。11美欧通胀数据延续下行趋势，两者距离2%的通胀目标更近了一步。通胀的顺利下行叠加经济并未失速下行导致市场对于2024年降息的期待更为坚定。当下的宏观叙事或围绕“软着陆”展开，市场更倾向于交易小幅但频次较高的降息路径，同时关注“通胀回落”仍然是对利率定价的锚。但需要关注的是，美国财政部补充存款的行为持续对金融市场流动性造成收紧。财政部近期的拍卖结果显示当下市场对长债的需求弱，更青睐于短债。然而，短债的资金来源于流动性强的逆回购及货币基金。往后看，为逆回购提供子弹的居民部门已经后继无力，财政部持续发债融资的行为或将“抽干”金融市场的短期流动性。我们在《诺亚方舟》中测算，若金融系统购买财政部发行的短期美债仅动用货币基金市场，那么在2024年6月逆回购或将用尽，届时将导致美债利率出现较大的波动。为应对类似于2019年的“逆回购危机”，其货币政策宽松行为或许比市场基于通胀和经济增长的定价要更为激进，二次通胀或已经进入孕育期。
红海事件或是上述宏观场景下“二次通胀”的助推器
红海问题导致大部分船只绕道好望角造成航程多增10-14天。由于地缘冲突导致运输时间的不确定性，或使得发货时间前置，进一步加大航运压力。本周中国至地中海的集运费相较月初涨幅超60%，随着事件的进一步发酵或导致全球海运价格的上行。全球供应链压力指数已经大幅上行。前期美国名义利率上行压制了全球在大宗商品、耐用品和制造业的库存水平，当下货币政策的转向叠加产业对安全库存的需求，供应链压力的问题可能也给未来二次通胀埋下隐患。
多关注“实然世界”，不受“应然”的情绪影响。
近期监管政策出台，我们认为后续市场定价的重点并不是政策本身，而是政策对市场结构的影响。从2021年开始，“百年未有之大变局”开始更多环节影响资本市场。对于资本市场而言，一方面会在各个领域站在上市公司ROE的视角，看到诸多压力和挑战；另一方面，投资者在部分偏好行业喜欢基于供给出清、行业估值低位等逻辑尝试进行左侧布局。对于整个市场而言，“看空不做空”或者“悲观不减仓”是一种常态。正是因为如此，资本市场往往会在一些群体关注事件变化后，反而出现阶段性的底部。2021年7月教育部出台“双减”政策后的市场表现，全A经历短暂阵痛期后快速上涨；同样的，2022年二十大召开后，A股同样见底反弹。前期主动偏股基金的股票仓位仍处于历史相对高位，其中不乏大量仓位往经济弱相关领域腾挪，市场悲观情绪释放后，上证指数的底部反而已经出现。
底部已经出现，拥抱资源，关注大盘。
在中国去金融化过程中，出口需求的恢复将继续推动中国工业较强的格局，最终的结果就是我们年度策略中提及的商品消费优于GDP增长优于上市公司利润的格局会长期存在。我们的建议是：第一，受益于生产端中游制造流量恢复、同时存在供给瓶颈的上游资源行业的价值重估正在进行中，推荐油、煤炭、油运、铜、铝、黄金。第二，在成长性相对较弱的环境下，可以产生稳定现金流、具有红利股特征的垄断行业正在变得更具性价比，推荐电力、水务、燃气、公路。第三，投资者可以开始适当布局沪深300指数的企稳。
风险提示：海外超预期衰退；海外加息超预期。
