来源：计算机畅想
核心观点
互联网大厂发挥示范效应，积极入局AI竞争。1）腾讯全面拥抱DeepSeek，加速AI渗透各场景。近期腾讯元宝、微信、ima、腾讯文档、QQ浏览器、QQ音乐等多款腾讯产品接入DeepSeek-R1模型，如微信搜一搜正灰度测试接入DeepSeek，上线“AI搜索”入口。我们认为腾讯及其投资版图具备丰富的应用场景和海量用户，有望加速AI技术普惠全民。同时腾讯作为自身有混元大模型的互联网大厂率先拥抱开源模型，也为更多企业整合开源技术+场景深耕提供良好的示范效应。2）阿里云收入及资本开支大超预期，引领国内算力新周期。2024Q4，阿里云实现收入317.42亿元，同比增长13.10%。单季度资本开支达到317.75亿元，同比增长258.76%。阿里在财报业绩会指出：追求AGI是阿里努力的关键目标，未来三年阿里在云和人工智能方面的投资将超过过去10年的总和。
对标美国云计算与SAAS，中国企业尚处低估状态。
各类通用软件为企业管理的核心IT系统，将成为AI应用的主要载体。1）成体量的通用软件一般为企业内部的核心IT系统，能为企业的经营流程带来明显的管理效益，才得以收获高粘性的客户、以及较强的付费意愿。2）这类通用软件，一般串联了企业内外部事项的核心流程，覆盖行政、财务、采购、销售、库存、人事、客户关系、市场销售、文档资产等多方面，将成为AI应用升级的主要载体。我们认为中国企业在这一轮AI革命中展示强大活力，中美以IT为核心的科技资产价值对齐有望形成共识，带动企业估值持续回升。
以2025/2/21股价为准
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港股SW计算机分类平均PS为5.61
A股SW计算机分类平均PS为11.04
纳斯达克计算机指数成分平均PS为77.43
对标中美代表云计算和SAAS相关公司PS估值，国内企业估值
整体也相对较低。且在DeepSeek R1开源前，国内大模型进展相对较慢，美国企业
更早受益于AI技术，我们认为后续国内企业进一步深入应用AI，营收与估值均有较大提升空间。
风险提示：AI技术迭代不及预期风险、宏观经济风险、行业竞争加剧风险。
报告正文
01
DeepSeek驱动国内IT基本面质变，估值修复空间显著
2024年外部环境承压，国内IT企业估值仍处于历史低位。近年外部环境有所波动，以党政军、央国企为代表的群体IT开支景气度不高，传导至计算机公司层面，其利润、现金流、收入增速即相对较低，估值亦处于历史低位。2024Q1-3，计算机（申万）行业营业收入约为8498.48亿元，同比增长6.27%；归母净利润约为163.79亿元，同比下降31.55%。
DeepSeek技术突破，国内IT产业迎来质变。1）DeepSeek具备高性能、低成本、蒸馏有效、宽松开源等核心优势，自发布以来日活激增。同时DeepSeek 提出多项算法创新，打破了海外算力堆砌的传统大模型提升路径，展示出中国在AI领域已经具备与全球顶尖水平竞争的实力，我们认为这将使全球投资者对中国科技企业的技术创新能力塑造新的认知，进而对中国科技资产重新进行价值评估。
图表4：Deepseek与ChatGPT DAU曲线
02
互联网大厂发挥示范效应，积极入局
AI竞争
1．腾讯全面拥抱DeepSeek，加速AI渗透各场景。
近期腾讯元宝、微信、ima、腾讯文档、QQ浏览器、QQ音乐等多款腾讯产品接入DeepSeek-R1模型。我们认为腾讯及其投资版图具备丰富的应用场景和海量用户，有望加速AI技术普惠全民。同时腾讯作为自身有混元大模型的互联网大厂率先拥抱开源模型，也为更多企业整合开源技术+场景深耕提供良好的示范效应。
微信搜一搜正在灰度测试接入DeepSeek，上线“AI搜索”入口，用户可免费使用DeepSeek-R1满血版模型
腾讯文档的AI文档助手已与DeepSeek-R1满血版模型结合，可以直接生成文档、表格、幻灯片、思维导图、智能文档，助力用户进一步思考与创作。
2．阿里云收入及资本开支大超预期，引领国内算力新周期
2月20日阿里发布2024年12月底截止季度报告，阿里云实现收入317.42亿元，同比增长13.10%。且DeepSeek R1在2025年1月20发布，我们认为DeepSeek对国内云计算需求将进一步带来巨大增量。阿里单季度资本开支达到317.75亿元，同比增长258.76%。阿里业绩会上管理层指出：追求AGI是阿里努力的关键目标。对AGI的追求可以带来巨大的商业价值。AGI的标准可能是人工智能它可以取代或实现80%的人类能力。全球GDP的50%左右是人力工资，包括智力或脑力劳动和体力劳动。因此，如果能够实现AGI，那么这可能会对全球重组行业产生巨大影响。它可能会对全球GDP产生重大影响，甚至取代50%的GDP。阿里管理层认为，在未来95%的输出token将在云端生成并由云端分发，因为只有云计算网络才能以最高的效率生成和分发token。阿里对将人工智能深度整合到自己的场景中保持开放的态度，以在所有的业务中创造价值。未来三年阿里在云和人工智能方面的投资将超过过去10年的总和。
03
对标美国云计算与SAAS，中国企业尚处低估状态
通用软件为企业管理的核心IT系统，将成为AI应用的主要载体。1）成体量的通用软件一般为企业内部的核心IT系统，能为企业的经营流程带来明显的管理效益，才得以收获高粘性的客户、以及较强的付费意愿。2）这类通用软件，一般串联了企业内外部事项的核心流程，覆盖行政、财务、采购、销售、库存、人事、客户关系、市场销售、文档资产等多方面，将成为AI应用升级的主要载体。
ERP：HR SaaS、AI+财务管理等方向逐步落地。
1）HR SaaS可用于多类场景，具体包括假勤月报异常分析、智能人才发现推理搜索类场景等。2）AI+财务管理空间较大、任务也相对复杂，包括全面预算、风险控制、成本控制、财务流程自动化等各方面。
OA：OA为日常工作的高频入口，市场、合同、客服、项目等数智化管理场景众多。1）OA为一般员工使用公司系统的高频入口，伴随移动化、云化发展，OA逐步向广义协同办公平台演进。包括流程审批、文档管理、沟通协作、日程管理、移动办公等功能。2）以泛微数智大脑Xiaoe.AI为例，其具备智能问答及AI搜索、智能摘要及内容解析、智能内容撰写及校对、AI图像识别及数据生成转化、AI智能数据分析及意图识别、智能流程引擎及自动化处理助手、业务与数据处理的RPA自动化引擎等多种功能。
文档办公平台：文档为工作知识的核心载体，AIGC创作从可用向好用演进。以WPS AI为例，其在2024年7月发布全新2.0版本，在个人办公方面发布AI写作/阅读/数据/设计助手；在企业端正式发布面向企业的智能文档库，支持智能问答与创作；在政务版方面针对垂类场景继续优化，包括政务AI写作/问答等。
综上，我们认为，DeepSeek模型突破证明了中国科技创新能力，使国内IT基本面发生了质变。腾讯、阿里、字节等互联网厂商发挥示范效应，开启移动互联网后新一轮的AI技术推广周期。应用端以各类综合软件系统为代表，将成为AI应用升级的主要载体，增值空间广阔。同时国内财政政策或更积极，IT企业增速有望进一步修复。中国企业在这一轮AI革命中展示强大活力，中美以IT为核心的科技资产价值对齐有望形成共识，带动企业估值持续回升。对标中美云计算和SAAS相关代表公司PS估值，国内企业估值整体相对较低，且在DeepSeek R1开源前，国内大模型进展相对较慢，美国企业更早受益于AI技术，我们认为后续国内企业进一步深入应用AI，营收与估值均有较大提升空间。根据wind数据，以2025/2/21日股价为准：港股SW计算机分平均PS（TTM）为5.61；A股SW计算机分类平均PS（TTM）为11.04；美股纳斯达克计算机指数成分平均PS（TTM）为77.43。
具体从部分代表性公司PS估值来看，部分业务有相似性的公司对比也可以发现中国企业相对低估，如社交媒体巨头腾讯（PS 6.66）与脸书（PS 10.53）、电商与云计算巨头阿里巴巴（PS 2.48）与亚马逊（PS 3.6）
图表9：A+H股部分云计算公司PS（TTM） 以2025/2/21日股价为准
股票代码
公司
PS
股票代码
公司
PS
9988.HK
阿里巴巴
2.48
300378.SZ
鼎捷数智
4.68
3896.HK
金山云
5.29
300170.SZ
汉得信息
7.15
0700.HK
腾讯控股
6.66
603039.SH
泛微网络
7.94
1357.HK
美图公司
8.80
688369.SH
致远互联
3.74
0268.HK
金蝶国际
7.86
688111.SH
金山办公
34.99
2556.HK
迈富时
11.19
002153.SZ
石基信息
8.20
600588.SH
用友网络
6.11
002410.SZ
广联达
3.83
资料来源：Wind，国盛证券研究所
图表10：美股部分云计算和SAAS公司PS（TTM） 以2025/2/21日股价为准
股票代码
公司
PS
股票代码
公司
PS
MSFT.O
微软
11.59
NOW.N
SERVICENOW
17.60
AMZN.O
亚马逊
3.60
INTU.O
INTUIT
9.55
GOOGL.O
谷歌
6.26
APP.O
APPLOVIN
30.54
META.O
脸书
10.53
TEAM.O
ATLASSIAN
15.63
ORCL.N
甲骨文
8.54
WDAY.O
WORKDAY
8.36
SAP.N
思爱普
9.23
FICO.N
FAIR ISAAC
23.35
CRM.N
赛富时
7.97
HUBS.N
HUBSPOT
14.42
PLTR.O
PALANTIR
82.95
RDDT.N
23.15
ADBE.O
奥多比
8.99
MNDY.O
MONDAY.COM
15.44
资料来源：Wind，国盛证券研究所
04
投资建议
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05
风险提示
AI技术迭代不及预期风险：若AI技术迭代不及预期，则对产业链相关公司会造成一定不利影响。
宏观经济风险：若宏观经济景气度下行，固定资产投资额放缓，影响企业再投资意愿，从而影响消费者消费意愿和产业链生产意愿，对整个行业将会造成不利影响。
行业竞争加剧风险：若相关企业加快技术迭代和应用布局，整体行业竞争程度加剧，将会对目前行业内企业的增长产生威胁
责任编辑：王旭
