铜：美征税阴影 铜静待破局
1、宏观。海外方面，美国1月CPI同比增3%（预期2.9%），核心CPI同比3.3%（预期3.1%），通胀数据超预期导致美联储降息预期推迟，但美股高位快速回落，加大了美联储压力，市场对美联储二季度重启降息概率升温。国内方面，中国1月社融新增7.06万亿元（同比多增5866亿元），人民币贷款新增5.13万亿元（同比多增2100亿元），专项债发行前置拉动基建预期。3月关注点：一是美国3月或进一步明确关税政策细节；二是中国两会召开，财政赤字率、特别国债等稳增长政策落地力度；三是美联储3月议息会议表态，若通胀粘性持续，降息时点或延至下半年。
2、基本面。铜精矿方面，国内TC报价有继续下降之势，表明铜精矿紧张情绪再现，成为当前基本面的强支撑因素。精铜产量方面，国内2月电解铜产量105.82万吨，同比增加11.35%，累计同比增加7.91%；3月电解铜预估产量110.02万吨，同比增加10.08%。进口方面，国内12月精铜净进口同比增加17.56%至35.36万吨，累计同比下降1.19%； 12月废铜进口量环比增加25.3%至17.4万金属吨，同比增加8.7%，累计同比增加13.2% 。库存方面来看，2月28日全球铜显性库存较上月末统计增加23.8万吨至76.8万吨，其中LME库存增加6250吨至26.2075万吨；Comex库存增加4386吨至9.3481万吨；国内精炼铜社会库存月度增加21.03万吨至37.61万吨，保税区库存增加2.57万吨至4.54万吨。需求方面，节后下游企业陆续开工，但企业订单冷暖不一，节后铜持续高价也影响了下游的积极性。
1、供给：镍矿方面，周度印尼内贸红土镍矿1.2%价格上涨1美元/湿吨至26美元/湿吨，红土镍矿1.6%价格上涨1.6美元/湿吨至48.6美元/湿吨，印尼镍矿升贴水维持18美元/湿吨，菲律宾镍矿1.5%维持9.5美元/湿吨。精炼镍方面，据铁合金在线，印尼海关数据显示2025年1月印尼非合金镍出口量为4507吨，环比增加18.62%，其中向中国出口2595吨（含台湾251吨），环比增加21.40%。镍铁方面，周内镍铁报价延续走强，据铁合金在线，印尼某工厂高镍铁成交价为995元/镍（舱底/港口自提含税），总成交量数万吨交期3月。MHP及高冰镍价格小幅上涨，交易活跃度维持，硫酸镍利润小幅下降。
2、需求：不锈钢方面，周度全国主流市场不锈钢89仓库口径社会总库存112.7万吨，周环比增加5.52%；供应来看，据中联金，3月份国内不锈钢粗钢排产量约339万吨，其中200系产量为98万吨，300系产量为178万吨，400系产量为63万吨，各品种排产量均呈现出一定程度的增长态势，原材料表现强于成品，多数工艺利润水平下降；需求来看，据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2025年3月空冰洗排产合计总量共计4050万台，较去年同期生产实绩上涨7.6%。分产品来看，3月份家用空调排产2476万台，较去年同期生产实绩增长13.5%；冰箱排产879万台，较上年同期生产实绩增长0.5%；洗衣机排产695万台，较去年同期生产实绩下降2.1%。新能源方面，三元材料周度库存环比减少33吨至12039吨；三元材料产量环比增加7-12%至52000-55000吨；电芯方面，3月预期电芯排产环比增加约9-12% 至120-125GWh；终端，据乘联会，2月1-23日，乘用车新能源市场零售44.5万辆，同比去年2月同期增长77%，较上月同期下降16%，今年以来累计零售118.9万辆，同比增长29%；2月1-23日，全国乘用车厂商新能源批发51.7万辆，同比去年2月同期增长128%，较上月同期下降19%，今年以来累计批发140.6万辆，同比增长52%。
4、观点：镍矿价格表现偏强依旧，印尼镍矿内贸价格延续上涨。不锈钢和新能源两条产业链表现劈叉。不锈钢产业链来看，成本端镍铁价格偏强运行，政策带动下对旺季仍存预期，但周度库存累库明显，且进入三月面临供应增量压力；新能源产业链来看，三月三元需求有所恢复，硫酸镍需求环比增加。一级镍方面，库存表现分化，海外库存延续增加，国内库存去化。海外事件扰动叠加宏观情绪提振，周度价格表现偏强，短期警惕预期和现实的错配，中期来看，镍价下方成本支撑，上方基本面制约，仍区间震荡运行，关注估值水平短线操作。
1．供给：据SMM，预计2月国内冶金级氧化铝运行产能提升至9043万吨，产量693万吨，环比下滑8.6%，同比增长10.7%。河南山西等地出现部分检修消息，广西地区新增产能100万吨，基数效应下开工延续下滑；2月国内电解铝运行产能高位运行在4351万吨，产量338万吨，环比减少8.6%，同比增长1.5%，铝水比继续回调至68%。四川前期技改和减产产能陆续开始复产。
2．需求：2月下游经历春节放假后返工潮，月内铝下游加工企业平均开工率57.1%，同比1月平均开工率下滑0.18%。其中铝板带开工率下滑0.4%至65.75%，铝箔开工率下滑0.6%至73.28%，铝型材开工率上涨8.63%至47.13%，铝线缆开工率下滑9.9%至50.5%。铝棒加工费涨跌不一，其中河南持稳，临沂下调40元/吨，新疆包头无锡广东上调10-50元/吨；铝杆加工费全线上调50-100元/吨。
3．库存：交易所库存方面，2月氧化铝累库4.98万吨至9.18万吨；沪铝累库5.44万吨至23.29万吨；LME去库6.24万吨至52.54万吨。社会库存方面，氧化铝月度累库0.3万吨至2.8万吨；铝锭月度累库41.8万吨至87.3万吨；铝棒月度累库11.19万吨至31.27万吨。
锌： 冶炼修复快于预期 价格仍承压
一、供应：
截止2月底，国内锌矿港口库存为27.8万实物吨，冶炼厂原料库存天数回到22天福建，原料库存维持较高水平，后续关注港口季节性去库幅度。锌矿加工费方面，据SMM调研，预计3月国内锌矿加工费为3，100元/金属吨，环比上调700元/金属吨；美金锌矿加工费环比上调10美元/干吨至35美元/干吨，港口库存的回升和加工费的抬升或确认锌矿供应趋于过剩。
二、需求：
随着2月中旬下游企业春节后复工，企业开工率逐步回归至正常水平，但季节性恢复不及往年。调研发现企业反馈行业订单低迷，行业利润较差，从百年建筑网统计的春节后基建及房建项目资金到位率以及开工情况看，目前依然低于去年同期水平，终端需求表现低迷。进入3月，关注随着国内发债速度加快后，基建及房建项目开工是否会加速。
三、库存：
2月底，SMM统计社会库存环比上月+7.49万吨至14.53万吨，同比-22.67%；LME库存环比上月+1.08万吨至16.44万吨，同比-38.66%。
四、策略观点：
锡： 印尼出口恢复正常 边际扰动影响减少
一、供应：
截止2月27日，印尼ICDX和JFX交易所锡锭合计交易量为4，305吨，环比大幅增加。印尼锡锭出口量趋于恢复至正常，LME 0-3回到-179美元/吨，海外去库或暂告一段落。国内，缅甸佤邦2月底公布办理锡矿开采、选厂、探矿许可证的流程，按照3个月复产周期测算，锡矿供应恢复预计在2025年下半年，符合年报预测。供应目前来看扰动暂告一段落，市场对佤邦复产消息反应逐步疲态，印尼生产恢复速度快于预期，后续关注国内冶炼生产情况。
二、需求：
节后盘面大幅上涨，高价抑制下游采购需求，但需求刚性下上周盘面回落，下游采购需求见明显放量。下游节前采购库存基本在月内消耗完毕，本月采购将逐步增加。铅酸蓄电池企业3月进入生产旺季，行业开工率预计会达到80%以上。光伏组件利润低迷，但部分企业反馈今年6月底会赶装机，预计光伏组件产量会维持高位。
三、库存：
2月底，Mysteel统计社会库存环比上月+2，426吨至9，778吨，同比-29.91%；LME锡库存环比上个月-570吨至3，725吨，同比-37.34%。
四、策略观点：
供应端驱动价格上涨的两个因素均在边际走弱，但LME基金净持仓头寸上周继续加多，净多持仓已刷新近5年高位，海外做多热度不减。内外盘走势分化，价格短期走势或将宽幅震荡。前期内外反套在进口盈利附近可逐步止盈，上周现货市场在盘面回落后采购积极，并且今年春节季节性累库不及往年，国内社库有继续去库预期，月间正套可逐步建仓。
2月多晶硅期货震荡走强，截至28日主力2506收于44265元/吨，月度涨幅1.22%；工业硅期货震荡走弱，截至28日主力2505收于10335元/吨，月度跌幅4.39%。现货持续回调，百川参考价格11217元/吨，月度下调184元/吨。其中不通氧553#下调150元/吨至10550元/吨，通氧553#持稳在10850元/吨，421#持稳在11600元/吨。
1．供给：据百川，预计2月国内工业硅产量32.7万吨，同比增长3.9%，环比增长9.6%。月度开炉数增加12台至240台，开炉率增长1.61%至32.17%。北方地区，新疆复产节奏继续放缓，月内新疆新启9台矿热炉，甘肃新开2台，内蒙新开3台；西南地区维持减产规划，云南月内开工暂无变动，四川硅厂关停2台矿热炉，广西江西各关停1台矿热炉，其他地区暂未出现开工变动。
2．需求：2月多晶硅产量增加1.1万吨至10.61万吨，同比下滑34.7%，环比增长11.5%。2月DMC产量减少1.48万吨至21.65万吨，同比增长30.1%，环比下滑6.4%。受假期影响，下游年前少量备货，年后补库力度比较有限。N型硅料价格4.2万元/吨，月度上调1万元/吨。1月行业自律协议引发波动，2月整体排产较前月相对稳定，但新单仍以小单为主，且多倾向于低价混包料；有机硅市场月内经历两次提价，单体厂减产量级逐步提升，下游补库和提货频率开始增加，在库存压力不大基础上，单体厂将维持挺价意愿，有机硅预计仍有提涨空间。
3．库存：2月交易所整体累库2.5万吨至34.3万吨。社会库存方面，国内工业硅月度累库1.82万吨至39.14万吨，其中厂库累库1.52万吨至23.14万吨；三大港口库存，黄埔港持稳在5.2万吨，天津港累库3000吨至6万吨，昆明港持稳在4.8万吨。
1、供给：碳酸锂周度产量环比增加1292吨至18456吨，其中锂辉石提锂环比增加680吨至10301吨，锂云母提锂环比增加332吨至4095吨，盐湖提锂环比增加230吨至2610吨，回收提锂环比增加50吨至1450吨；3月预计碳酸锂产量环比增加23-30%至7.8-8.2万吨。氢氧化锂3月预计氢氧化锂产量环比增加19-24%至2.4-2.5万吨。
2、需求：周度库存方面，三元材料周度库存环比减少33吨至12039吨；磷酸铁锂周度库存环比减少70吨至94650吨。3月排产方面，三元材料产量环比增加7-12%至52000-55000吨；磷酸铁锂产量环比增加10-15%至25.5-26万吨；钴酸锂产量环比增加6-10%至7000-8000吨；锰酸锂产量环比增加8-13%至11000-11500吨。电芯方面，3月预期电芯排产环比增加约9-12% 至120-125GWh。终端，据乘联会，2月1-23日，乘用车新能源市场零售44.5万辆，同比去年2月同期增长77%，较上月同期下降16%，今年以来累计零售118.9万辆，同比增长29%；2月1-23日，全国乘用车厂商新能源批发51.7万辆，同比去年2月同期增长128%，较上月同期下降19%，今年以来累计批发140.6万辆，同比增长52%。
3、库存：周度碳酸锂库存环比增加2.6%至11.55万吨，上游库存环比增加4.6%至4.48万吨，其他环节减少1.1%至3.95万吨，下游库存环比增加4.8%至3.12万吨
4、观点：供应端，周度产量和月度排产环比均有增加，市场整体供应偏宽松。需求端，三月排产环比较快增加，但下游采购动力并不突出，一方面未来客供比例或将增加，另一方面市场普遍并不看涨后市价格。库存端，周度锂盐库存延续累库，结构上仍以上游增加为主，下游稍有增加，且正极库存有所小幅消化。综合来看，过剩压力重现，价格或将震荡偏弱运行。
责任编辑：李铁民
